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"Believe me it will be enough" - Don’t fight the FED - Le retour des actifs risqués

Automne 2012

Automne 2012

Nous titrions dans notre lettre de l’hiver 2012 « Tout est possible, le pire comme le meilleur » en nous interrogeant sur le côté historique de l’année 2012. Et si le meilleur pouvait arriver ?

Les Banques Centrales ayant pris définitivement le pouvoir économique - on peut d’ailleurs s’interroger sur le fondement démocratique de ces instances totalement indépendantes et surpuissantes qui ne sont élues par personne ou au contraire sur le danger de confier les clés de notre avenir à des politiques élus qui n’ont aucun sens de l’intérêt général (cf. Berlusconi v/s Monti) - nous nous concentrerons dans cette lettre sur les actions de la BCE et de la FED avant de conclure sur les stratégies d’investissement à mener dans les prochains mois.

"Believe me it will be enough" L'euro est sauvé
Le nouveau président de la BCE avait déjà surpris son monde fin 2011 en lançant son fameux LTRO qui avait permis au système bancaire d’éviter un nouveau Lehman. Une seule phrase a suffi fin juillet 2012 « within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough” pour redonner confiance au marché qui en avait bien besoin.
Effectivement il ne devait pas être déçu après la conférence de presse du 6 septembre où M Draghi exposait les plans de son OMT ; en voici les grandes lignes :

- La BCE renonce à sa « séniorité » et accepte d’être considérée comme les autres créanciers privés,

- Le programme se dote d’une puissance de feu potentiellement illimitée,

- Les interventions faites en toute transparence se limiteront à la partie courte de la courbe (inférieure à 3 ans), permettant le refinancement à un taux non punitif pour les pays en difficulté,

- Les opérations seront stérilisées ; ce point est à notre sens totalement illusoire compte tenu des liquidités injectées.

M. Draghi s’est empressé de rappeler la conditionnalité des rachats de titres, à savoir, une demande d’aide officielle assortie des contraintes sévères habituelles.

Après la validation par la cour de Karlsruhe du MES et le résultat des élections hollandaises favorables aux pro euro, de nombreuses étapes difficiles restent à franchir : demande d’aide de l’Espagne, énième restructuration de la dette grecque et surtout mise en place de l’Union bancaire avec la BCE comme superviseur unique. Sur ce dernier point, essentiel, l’Allemagne joue le mauvais élève. Si vertueux soit-il, notre voisin fait donc comme tout le monde et préfère que certains placards restent fermés.
L’Europe va donc continuer d’attirer l’attention des investisseurs mais une chose est sûre, les doutes concernant la viabilité de l’euro et les énormes primes de convertibilité qui lui sont associés vont disparaître. Néanmoins, comme l’Europe n’avance que dans la douleur et le stress, ces incertitudes sont de bonnes nouvelles !

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Don’t fight the FED

La BCE avait sorti la sulfateuse, la FED a répliqué au bazooka.
Les banquiers centraux du FOMC ont décidé de lancer un QE 3 (Quantitative Easing), mais différent des 2 précédents. La FED ne s’est pas engagée sur un montant fixe ni un calendrier, mais elle s’apprête à acheter pour 40mrds $ par mois de titres hypothécaires. Ainsi, potentiellement, le programme est illimité dans le temps et dans son montant. Naturellement, cette stratégie, qui pourrait effrayer à première vue les faucons de la FED, a des atouts car les achats peuvent être interrompus à tout instant si le taux de chômage se réduit sensiblement. Ce QE 3 est donc dicté par la situation du marché de l’emploi aux Etats-Unis. La FED prend donc le risque de déchaîner les républicains, avant les élections de novembre (on sait que si M Romney est élu, il remplacera Ben Bernancke). Toutefois, l’achat de MBS prête moins le flanc à la critique que l’achat de titres souverains, mesure plus symbolique d’un point de vue politique. En outre, la FED ne s’arrête pas là car elle poursuit également son programme Twist, consistant à vendre des titres courts pour acheter des titres longs. Au total, la Banque Centrale prévient ainsi qu’elle achètera pour 85mrds $ par mois de titres longs d’ici la fin de l’année. Par ailleurs, le FOMC a également décidé de maintenir à bas niveau la fourchette des Fed Funds jusqu’à mi-2015 et non plus jusqu’à la fin 2014 au minimum. Pour couronner le tout, le discours est très offensif : « Si les perspectives du marché du travail ne s'améliorent pas de manière significative, le comité continuera ses achats de prêts immobiliers titrisés (MBS), entreprendra des achats d'actifs supplémentaires et emploiera tous les instruments de politique monétaire appropriés jusqu'à ce qu'une telle amélioration soit obtenue dans un contexte de stabilité des prix ».
La planche à billets va reprendre de plus belle aux Etats-Unis même s’il n’est toujours pas démontré que les QE relancent l’économie et contribue à faire baisser le chômage. Rappelons que Ben Bernanke avait dit lui-même que la FED ne pouvait pas tout et que les politiques devaient prendre leurs responsabilités notamment en matière de déficit budgétaire qui on le sait est abyssal aux Etats-Unis.
Mais on en reparlera qu’après le 6 novembre…

En tout état de cause, les marchés US sont en « Risk on » depuis début 2009 (avec un petit trou d’air pendant l’été 2011) selon l’adage « ne te bats pas contre la FED ». La bourse américaine se rapproche de ses plus hauts de 2007 alors que, faut il le rappeler, la crise du subprime et Lehman Brother sont américains. Merci Ben !

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Stratégie d’investissement : le retour des actifs risqués : Don’t fight the ECB

Pour la 1ère fois de son histoire, le 9 juillet 2012, la France a emprunté à des taux négatifs : -0.005% à 3 mois. Siemens a émis de la dette à 7 ans à 1.7% ce qui retraitée d’une inflation de 2% procure un taux réel négatif. Que dire des sicav monétaires qui rapportent moins de 0.5 %. Nous sommes passés du « ZIRP » (Zero interest rate policy) au NIRP(Negative Interest Rate Policy).
Que faire dans un environnement de taux zéro ?

Serions-nous entrain de nous japoniser ? Ce pays en déflation depuis 23 ans, avec une population vieillissante et un endettement colossal (supérieur à 200% du PIB) vit avec des taux courts et longs proches de zéro depuis plus de 20 ans et un marché boursier en baisse quasi continue depuis le pic de la bulle en 1989.

Cette perspective est inquiétante mais heureusement ce n’est pas notre scenario.
Même si l’OMT de M Draghi n’est pas le QE de M Bernancke, il y ressemble et peut être le déclic qui poussera les investisseurs à reprendre du risque. C’est notre stratégie pour la fin d’année sans nier les dangers qui restent nombreux (atterrissage brutal en Chine, fiscal cliff aux USA, conflit en Iran, Sortie de la Grèce de l’€, récession en Europe,…) :

- Cash : ne gardez que le strict minimum.

- Actions : Même après la hausse de l’été, la prime de risque reste très élevée : c’est l’actif devenu incontournable pour pouvoir espérer offrir de la performance aux portefeuilles, mais il faudra être sélectif, les bénéfices vont pâtir du climat économiques : Préférez les actions européennes très en retard en relatif aux actions américaines pas loin de leur plus haut et très chères surtout les technologiques (cf. Facebook). Evitez les émergents à l’exception de la Chine qui revient sur ses plus bas de 2009. En Europe, les actions à fort rendement en progression régulière (BMW, ENI, Sanofi, Unilever, Michelin, BAT,…) et les sociétés très exposées sur les émergents (Inditex, Unilever, LVMH, BAT, Casino,…) gardent nos faveurs. Pour les plus audacieux, revenir sur les deep value stocks (BMW, Michelin, Sanofi, Cap Gemini, Prysmian,…)

- Matières 1ères : le QE 3 et le plan de relance chinois devraient les favoriser. Préférez l’or et le pétrole pour sa protection contre une montée du problème iranien

- Obligations souveraines : fuyez les obligations AAA et notamment les OAT françaises : les taux français n’ont jamais été aussi bas et pourtant le déficit ne sera pas tenu. Il paraît que c’est grâce à la Suisse qui achète la dette française pour maintenir le CHF au dessus de 1.20. achetez des emprunts d’Etat espagnol à 3 ans qui profiteront de l’OMT ou des dettes d’Etat émergents en devises fortes.

- Obligations corporate : l’investment grade (> BBB) ne paie plus. Préférez le High yield grâce au portage qui vous protège d’une remontée des taux. Diversifiez sur les corporate émergentes, asiatiques particulièrement.

- Obligations convertibles : c’est notre classe d’actifs préférée grâce au portage, au parachute obligataire et à l’option actions.

- Devises : neutre sur le $ (effet négatif du QE3), positif sur la £. En tout état de cause diversifiez en dehors de l’€ mais moins qu’en début d’année, le scénario Armageddon s’éloigne.

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Votre fortune mérite beaucoup plus qu'une banque